一、投机

投机是指在期货市场上以获得价差收益为目的，并承担价格波动风险的期货交易行为。股指期货市场的投机交易是人们根据对股票价格指数和股指期货合约价格的变动趋势作出预测，通过看涨时买进股指期货合约，看跌时卖出股指期货合约而获取价差收益的交易行为。

1.投机的特征

（1）以获取利润为目的。通过低价买入，高价卖出获得价格变动的差额，目的在于盈利，这是投机者和套期保值者的区别之一。

（2）投机者一般不进行交割。 投机者没有买卖标的物的实际需求，所以不会在期货市场上进行交割，而是选择在期货合约到期之前进行平仓。投机者关心的并不是实际的标的物，而是合约价格变动的趋势和差额。

（3）投机行为是一种主动承担风险的行为。套期保值回避价格波动风险，而投机者愿意承担价格波动风险。

（4）投机者的交易比较频繁，成为期货市场的润滑剂。投机者的目的是为了获得价格波动差额，而不是为了交割。所以，在对冲交易机制下，投机者的交易非常频繁，这也使得期货市场的流动性大大增强，使套期保值者的交易得以成功实现。

例：假设 07 年 2 月 27 日，某投机者预测 A 股市在短期内将有回调，便于 2700点时卖出沪深 300 股指期货 1 手，当日股指大幅下跌，次日，在2440点附近买入。便可获利 78000 元＝（2700－2440）×300 元。（假设所需支付费用及税金为0）

当然，假设沪深 300股指期货没有下跌，反而上升至2800点，那么该投机者就将损失 30000 元＝（2800－2700）×300 元。（假设所需支付费用及税金为0）

因此，投机成功与否，关键取决于投机者对未来股指走势的预期，若判断准确则赚钱，否则就赔。

二、套利

利用股指期货可行的套利主要分为：期现套利、跨期套利、跨品种套利、跨市场套利四种。由于目前我国市场的一些限制和制约因素，跨品种套利、跨市场套利还无法进行。

（一）期现套利

期现套利，即股指期货与股指现货之间的套利，是利用股指期货合约与其对应的现货指数之间的定价偏差进行的套利交易，属于无风险套利。即在买入(卖出)某个月份的股指期货合约的同时卖出(买入)相同价值的标的指数的现货股票组合，并在未来某个时间对两笔头寸同时进行平仓的一种套利交易方式。在各种因素影响下，由于期指相对于现指对信息的反应速度要快，因此，其波动性会大于现指，经常会与现指产生偏离，但当这种偏离超出一定的范围时，就会产生套利机会。

1.期现套利方式可分为两种：正向套利和反向套利。

2.期现套利机会

通过分析国际股指期货市场期现套利机会分布与期现套利收益空间大小等问题，可以观察到以下现象：从期现套利机会看，股指期货上市初期套利机会多于市场成熟时期；从期现套利收益空间看，股指期货上市初期期现套利机会较多，但是随着市场的发展与成熟，期现套利收益空间快速下降；从市场来看，台湾市场期现套利机会和期现套利收益空间均大于香港市场。

3.期现套利策略

在进行期现套利活动中，我们要考虑到以下几种成本的存在：首先是交易成本，包括：期货与现货的融资成本、交易成本、市场冲击成本等。其次是现货模拟存在跟踪误差，这是由于期现套利构建现货投资组合时会与标的指数产生或大或小的偏差而产生。因此，只有当期现指数的偏离收益大于交易成本与现货跟踪误差所造成的损益时才可以进行期现套利。也就是说，存在着一个无套利区间，只有当股指期货与现货的偏离度处于无套利区间之外时，才可以触发套利交易操作。

4.期现套利的影响因素

影响期现套利的主要因素如下：首先是套利的关键在于现货指数的模拟。模拟方法有多种，其成本由小到大的顺序依次为：使用股指期货标的指数基金、使用几种ETF基金的回归拟合、对股指期货标的指数进行抽样复制或完全复制。其次，在持有成本定价中，红利收益率的高低影响股指期货的定价。

5.制度上存在的技术障碍

在目前国内的证券市场环境下，我们需要提醒投资者，目前期现套利存在着以下技术障碍。首先，由于套利机会一般都很短暂，在现有的交易机制（现货 T+1 交易，期货 T+0 交易）下，决定是否进行套利要根据套利空间的大小充分考虑到现货的 T+1 交易效应可能带来的不利影响。其次，由于目前我国融资融券业务尚不发达，ETF套利又仅适合规模庞大的资金操作，因此，期现套利一般在股指期货价格被高估的情况下进行正向套利，不适合直接进行反向套利。

（二）跨期套利

跨期套利，是指利用两个不同交割月份的股指期货合约之间的价差进行的套利交易。一般来说，相同标的指数的股指期货在市场上会有不同交割月的若干合约同时交易。由于同时交易的不同交割月合约均是基于同一标的指数，所以，在市场预期相对稳定的情况下，不同交割日期合约间的价差应该是稳定的，一旦价差发生了变化，则会产生跨期套利机会。

严格来讲，跨期套利不是无风险套利，它实际属于价差套利，投资者需要对不同到期月的期货合约的价差做出预测，具有投机性，但因为交易行为是建立在价差的基础上，所以，风险要远远小于纯粹的投机交易（即单方向做多，或单方向做空）。跨期套利的操作重点在于判断不同到期月合约的价差将来是扩大还是缩小，而不是整个市场的未来走势。

1.跨期套利机会

通过分析国际股指期货市场的跨期套利机会分布和跨期套利收益空间大小等问题的研究，我们观察到如下现象：从跨期套利机会看，股指期货上市初期跨期套利机会较多。但是，与随着市场发展期现套利机会迅速下降不同，跨期套利机会随着市场发展下降速度相对较慢；正套利机会和负套利机会基本相同。从跨期套利收益空间看，与期现套利相较，跨期套利收益空间略小，且不同时期分布相对均匀；正套利收益空间和负套利收益空间相当。从市场来看，香港股指期货市场发展较为成熟，因此，大多数时候（除98年亚洲金融危机时期外），台湾市场跨期套利机会和跨期套利收益空间均大于香港市场。

2.跨期套利策略

一般地，按照投资者对未来走势的判断，可以将跨期套利策略划分为以下三种方式：

A．牛市（多头）跨期套利

即执行卖近买远策略。如果我们判断远月合约涨幅将大于近月合约涨幅，或远月合约跌幅将小于近月合约跌幅，我们就可以买入远月合约，同时卖出近月合约，这种套利方式称作牛市（多头）跨期套利。

B．熊市（空头）跨期套利

即执行买近卖远策略。如果我们判断近月合约涨幅将大于远月合约涨幅，或近月合约跌幅将小于远月合约跌幅，我们就可以买入近月合约，同时卖出远月合约，这种套利方式称作熊市（空头）跨期套利。

C．蝶式策略

蝶式策略实际上是上述买近卖远策略和卖近买远策略的组合，即两个方向相反、共享中间交割月份的跨期套利的组合，参与交易的期货合约为同一标的指数的三个不同交割月合约。

按交割月从近到远的顺序，将参与蝶式套利的三个合约依次称为：近月合约、中月合约和远月合约。该策略同时进行三个交割月合约的买卖，通过中间交割月合约与前后两个交割月合约的价差的变化来获利。

（三）跨市场套利

如果同一标的指数在两个以上的市场上均有股指期货，那么各个市场的同一股指期货的价值应相等。如果出现了偏离，就会存在跨市套利机会。投资者就可以在不同市场上，通过买入价值低的卖出价值高的同一股指期货而获利。跨市套利属于价差套利，应重点关注不同市场的同一股指期货的价差是扩大还是缩小，而不是整体市场的趋势。

与跨期套利类似，跨市套利存在基于无套利价差的套利触发和终止条件。影响跨市套利无套利价差的主要因素有：

1.交易成本影响

由于不同市场的交易成本不同（如利率、手续费、保证金制度等），在套利时要充分考虑到不同交易成本所带来的价差收益影响。

2.汇率变动影响

由于不同市场的结算货币不同，跨市套利会直接受到汇率的影响。在计算无套利价差时要对套利期间汇率的变动方向和水平进行预测，无疑增大了计算模型的复杂度和不确定性，同时，降低了计算模型所得出的无套利价差的可靠度。

考虑到上述两个主要因素，跨市套利的无套利价差计算模型将会非常复杂，鉴于国内目前还不存在进行跨市套利的客观条件和外部环境，我们将在以后合适的时候，对此策略再进行详尽的论述。

（四）跨品种套利

如果两个不同的股指期货合约具有相互替代性和一定的关联度，或者它们会受到同一市场因素的影响，那么它们之间的价差应该在一个合理的相对稳定的区间内波动。如果它们的价差偏离合理价差区间，就会存在套利机会。由于不同品种对市场上各种信息和变化的敏感度及反应不同，投资者可以通过对它们之间价差变化趋势的预测，进行套利操作。具体方法与跨市场套利大体相同。与跨市场套利类似，跨品种套利存在基于无套利价差的套利触发和终止条件。跨品种套利无套利价差的主要影响因素就是相关性变动因素。由于不同的股指期货合约的相关系数在实时发生变化，无法通过计量模型来进行准确测算。因此，该套利策略的无套利价差计算比较复杂，可靠程度也比其他套利策略要低，风险相对较大。

鉴于国内股指期货正处于发展初期，品种还很单一，同时，存在着跨市场套利的技术和制度障碍等问题，投资者实际上无法实现上述的跨市场和跨品种套利操作。

三、套期保值

股指期货的引入，为市场提供了一条新的对冲风险的途径，而期货的风险转移则主要是通过套期保值来实现的。是指在股指期货市场上通过阶段性的买卖与现货价值相等但交易方向相反的期货合约，来规避现货价格波动风险（系统性风险）的一种避险交易方式。其目的是对持有的现货组合进行风险对冲或锁定未来购入股票的成本。通过套期保值可实现不同市场参与者之间的风险转移。

（一）套期保值与期现套利的区别

1.目的不同：套期保值的目的是对市场下跌或上涨风险的对冲；而期现套利的目的是为了获取套利收益。

2.持有方式不同：套期保值中的期货合约相对于现货组合是阶段性持有，待要对冲的风险释放后立即恢复原现货组合的风险暴露；而期现套利则是同时建立、同时平仓了结期货和现货头寸。

3.风险不同：套期保值中对股指期货的买卖决定于投资者对市场未来走势的判断，风险相对较大；而期现套利与市场未来的走势无关，其获取的是无风险收益。

（二）套期保值策略

空头套期保值：即“持股不动、卖空期货”，对持有的现货组合进行风险对冲。

多头套期保值：即“先买入期货，再逐步买入现货”，以锁定未来购入股票的成本。